派生资本前9个月政府债券发行逾20万亿元

　　新华财经北京9月30日电随着大连、湖南和陕西三地的最后一批地方债招投标在周二（30日）结束，2025年3季度的政府债券发行工作告一段落。截至9月最后一个交易日派生资本，政府债券（国债和地方债）前9个月共发行1971只，其中，国债发行155只，地方债发行1816只；1-9月份，政府债券总发行规模为20.48万亿元，国债和地方债分别发行11.95万亿元和8.53万亿元，同比分别增长22.10%和27.60%（下表）。

　　统计数据显示，截至3季度，存量政府债券有13,398只，其中，国债有294只，地方债13,104只；存量规模93.08万亿元，国债和地方债的存量分别为39.59万亿和53.48万亿元。

　　一级市场

　　财政部1-3季度共发行155只国债，规模11.95万亿元（下表），其中第3季度发行57只共40,649亿元，比2024年3季度同比增加936.1亿元，比上月减少5,184.9亿元。

　　从期限品种与发行只数来看， 3个月-9个月品种发行只数最多，共42只，占27.10%，其次为20年以上超长期债券，共25只，占16.13%；从期限品种与发行发行规模来看，3个月-9个月品种发行规模逾1.93万亿元，占16.15%，其次为9-10年品种，共发行1.53万亿元，占12.83%；20年期以上国债发行1.36万亿元，占11.44%（下图）。

　　从一级市场发行利率来看，1季度到3季度，国债利率总体上行，其中1季度发行42只国债派生资本，加权平均利率为1.4850%；2季度发行56只，平均利率为1.5412%；3季度发行57只，平均利率为1.5667%。（下图使用月度数据）

　　截至9月30日，据新华财经统计，全国37个发债主体当季度共发行738只地方债，总规模30,779亿元，同比减少1,169亿元，环比增加4,299亿元。从发行年限来看，

　　2025年3季度，全国37个发债主体（含5个计划单列市和新疆建设兵团）均发行了地方债，其中广东、湖南和浙江三省发行规模居前三，分别发行2,325亿元、2,274亿元和1,841亿元（下图）。

　　从地方债平均加权发行利率来看，3季度发行利率为1.9988%，高于上季度1.4BP，低于去年同期2.1BPs。从月度发行来看，本季度发行利率呈逐月上行趋势（下图）。前3季度算术平均利率为1.9357%，比上年同期低37BPs。

　　从发行年限来看，地方债最短期限为1年，最长为30年，平均发行年限为14.60年，上年同期平均期限为13.27年；从投标情况来看，最小投标为3.53倍，最高为39.34倍，平均投标倍数21.53倍；边际投标最高954.54倍，最小为1倍，平均7.44倍。

　　从3季度的地方债发行利差来看，以10年期品种为例派生资本，天津地方债利差为34.8BPs，其次为内蒙古和湖南，利差分别为23.06BPs和20.89%，北京地方债利差最窄，为5.16BPs。

　　二级市场

　　从成交来看，据不完全统计，前3季度全市场国债现券共成交79.65亿元，同比减少约24万亿元。分交易市场来看，银行间市场成交75.09万亿元，同比减少17.22万亿元；沪深交易所成交4.56万亿元，同比减少1.97万亿元。交易活跃的国债品种以25超长特别国债02为首，其次为23附息国债23 和25国债附息11（下表）。

　　截至9月30日收盘，除30年期国债外，其余期限国债收益率均比上日下行（下表）。

　　10年期国债收益率9月30日下跌2.65BPs至1.86%，比上月涨2.26%，比去年同期跌29.13BPs。10年期国债收益率在2025年1月至2月间处于较低位置，最低为1.6%，3月一度触及1.9%的高点，后回落，9月再次攀升至1.9%。

　　地方债方面，银行间市场1-9月份成交现券16.39万亿元，同比增加2.29万亿元；沪深交易所成交3,687.5亿元，同比增加50亿元。9月最后一个交易日，地方债券的走势与国债基本一致，除10年期和30年期地方债收益率上行，其余期限品种均下跌。

　　数据显示（下图），10年期地方债收益率比上日涨0.21BP至2.1%，比上月同期涨14.43BPs, 比上年同期跌21.4BPs。与10年期国债收益率曲线相比，地方债收益率曲线相对平缓，10年期地方债收益率在1月初触及1.67%的低点，3月触及2.14%高点，9月则继续在2.1%附近徘徊。数据显示，10年期地方债与同期国债收益率利差最窄为10BPs，最阔为24BPs。

　　后市展望

　　华创固收认为，债市或仍面临基本面、机构行为等扰动，但也可积极关注风险出清的情况，逐步布局年末机会。10年期国债收益率上行至1.8%以上已具备配置价值，可以在调整中逐步布局。考虑到基础货币投放方式的创新和货币财政配合度的加强，未来央行买债重启概率较大，对于债市利好或难以重现2024年，但对于债市信心修复仍将有较大提振。在不考虑财政增发的情况下，3季度政府债券净供给量将明显小于过去今年前3季度及去年下半年，年末或仍有配置资金进场，可以密切关注财政加码的可能性。

　　国信固收认为，基本面改善仍需验证，债市存在阶段性机会。降息预期有所落空；今年上半年经济企稳并未继续下行，经济运行好于预期；反内卷使得投资者的通缩预期有所消散；A股依然呈现结构市的特征，股债脱敏背景下债市交易主线将回归基本面；当前10年期与1年期国债收益率利差为49BPs，处于历史30%分位水平，反映了一个相对中性的经济预期。

　　财通固收：预计10月政府债发行环比大幅下降，同比小幅上行；净融资环比、同比均大幅下降。国债方面，预计10月国债发行10,941亿元，净融资1,231亿元；地方债方面，预计10月地方债总计发行8,31亿元，净融资5,562亿元，其中，新增一般债发行883亿元派生资本，新增专项债发行4,893亿元。总体来看，预计10月政府债发行19,071亿元，同比增加953亿元；净融资6,793亿元，同比减少2,457亿元。

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